安利股份深度报告：优质客户加速放量，高端消费材料步入快车道

（报告出品方/作者：中信证券，袁健聪）
一、生态功能性PU革龙头，聚焦中高端领域

历史沿革：专注聚氨酯复材20余年，全国制造业单项冠军安徽安利材料科技股份有限公司（简称“安利股份”）成立于1994年，主要研发生产经营生态功能性聚氨酯复合材料。2006年，公司进行股份制改造。2011年5月18日公司在深圳证券交易所成功上市。公司下有合肥安利聚氨酯新材料有限公司、安利俄罗斯公司、安利越南公司三家控股子公司。公司现已成为国内规模较大的轻工业制造业企业之一，是国家工信部认定的“全国制造业单项冠军示范企业”。
股权结构：公司董事长姚和平等八名核心人员于2019年签署了《一致行动人协议书》，并通过安徽安利科技投资集团股份有限公司间接持有公司股权，安徽安利科技投资集团股份有限公司为公司实际控制人。截至2021年一季度，安徽安利科技投资集团股份有限公司持有公司21.9%的股权。

主营业务：主要从事PU革材料研发，应用于多个中高端领域
目前公司主要从事生态功能性聚氨酯合成革及复合材料的研发、生产、销售与服务。主要产品为生态功能性聚氨酯合成革及复合材料，主要应用于功能鞋材、沙发家居、电子产品、体育装备、工程装饰、汽车内饰、手袋箱包等领域，应用于中高端市场领域。
经营情况：优质客户订单放量，业绩迎来快速上升期
营业收入与净利润：扭亏为盈，业绩进入快速上升期。2020年公司实现营收15.47亿元，同比增长-8.75%，归属母公司股东净利润0.50亿元，同比增长-29.05%。根据2021年第一季度报告显示，2021Q1实现营收4.43亿元，同比增长51.80%；归属母公司股东净利润0.28亿元，同比增长447.06%。

业务占比：生态功能性产品营收占比超过85%。营业收入按产品分类，主要分为生态功能性合成革、普通合成革、其他业务。其中生态功能性合成革营收占比较为稳定，是贡献最多营收的产品，近两年占比稳定在87.50%；普通合成革营收占比目前处于逐年上升阶段，从2016年的6.13%上涨到2020年的10.35%。普通合成革毛利润占比持续增长，从2016年的4.00%上升到2020年的8.00%，生态功能性合成革毛利润占比较为稳定，是贡献最多毛利润的产品。
毛利率与净利率：公司近五年毛利率保持稳定。2020年公司主要业务中生态功能性合成革毛利率最高，为20.14%，比上年同期增长-0.87%。2020年公司销售毛利率为 19.30%，净利率为3.39%，销售毛利率和净利率同比略有下滑。

费率情况：从费用控制的角度来看，2016至2020年公司费用控制良好，三项费用占比均呈现下降趋势，其中管理费率和销售费率下降较为明显，2016-2020年管理费率从11.58%下降至4.19%，销售费率从4.57%下降到3.32%。2020年财务费用率较上年同期略有上升，从1.47%上升到2.00%。研发投入呈稳步增加态势，营收占比保持稳定。
二、市场分析：PU革市占率逐步提升，水性无溶剂产品应用范围广阔

PU革上下游一览：上游产能集中，下游需求多赛道持续扩张
上游原料来自大宗品，下游应用领域丰富。聚氨酯产业链包含上游原料和下游制品，上游原料主要为MDI、BDO、DMF、AA粉等化工大宗品，均为石油、煤等衍生品及副产品，产品价格会随着本身供求关系和石油价格波动而波动。上游行业产能相对集中，厂家具备技术和规模壁垒，但整体属于竞争性行业，人造革合成革所需原材料一般均能得到稳定供应。而下游产业主要为消费品领域，如鞋类、家具、运动用品、汽车内饰、箱包等，对人造革合成革行业的发展具有较大的牵引和驱动作用，需求变化对行业未来的发展状况起到较大决定性作用。

人造革市场规模高达830亿元，PU革占比约45%。消费量方面，2018年我国人造革、合成革消费量达到47.88亿平方米，我们按照15元/平方米计算，2018国内相关市场规模在720亿元左右，我们预计2021年相关市场将达到785亿元，过去3年CAGR约3%，产品占比方面，过去10年PU革占比在40~50%左右，我们假设2021年PU革市占率在45%，相关市场规模在353亿元。同时假设2021~2025年CAGR为3%，2025年PU革市占率提升至55%，2025年我国人造革、合成革市场将达到890亿元，其中PU革市场将接近500亿元。
下游应用方面，产品应用主要来自于功能鞋材、沙发家具，分别占总消费需求的41%、20%，其余需求来自服装革、箱包革、汽车内饰、球革等，应用场景丰富，且在消费升级背景下，消费市场规模有望扩大。按行业的周期性可将下游产品划分为快速消费品与耐用品，鞋类、运动用品、服饰及箱包等产品属于快速消费品；沙发家居、汽车等经久耐用，属于耐用品。行业周期性的不同使得下游产业受经济周期的影响不同，快消品受经济周期影响不明显，耐用品受国民经济整体发展周期影响较大，表现出一定的周期性。
从传统领域到高端制造，下游应用场景不断升级。随着聚氨酯合成革工艺技术的不断发展和成熟，合成革下游应用领域不断拓展，已经从鞋、箱包手袋、服装、沙发家居、球类、票夹、腰带、证件文具等传统领域，逐步扩大到电子产品、包装、汽车内饰、户外运动、工程装饰等新领域。在消费升级、制造业高质量发展的推动下，下游许多应用领域内的消费需求也将随着合成革产品品质的提高和差异化功能的增加而越来越大。

竞争产品对比：政策+性能+环保，三大优势助力PU合成革市场步入持续发展期
皮革市场主要由天然皮革和人造革合成革组成。按原材料和生产工艺分类，人造革合成革行业产品可分为PVC人造革、PU合成革。其中PU（聚氨酯）合成革可以细分为普通PU合成革、PU超纤合成革、生态功能性PU合成革。
PU合成革：优点多，是天然皮革和PVC革的良好替代品。聚氨酯合成革（PU 合成革）是以人工合成方式、以天然皮革组织结构或特殊织物风格为目标，在纤维基材上用聚氨酯功能性高分子材料通过湿法、干法等工艺，形成具有特殊花纹、效果、功能的高分子复合新材料。其相对于传统天然皮革行业，具有环保节能、高物性、功能多样等新型材料特点。
推动因素一：国内外政策叠加， PVC人造革发展受限。政策层面，由于PVC人造革具有原料有一定污染、产品难降解、废弃物处理难度较大等污染性，“PVC普通人造革生产线”被列入国家《产业结构调整指导目录》限制类发展项目，同时欧盟、日本等国家的绿色壁垒也对PVC人造革的消费需求起到一定的限制作用。
与之相对，PU合成革所使用的原料环保、产品可降解，具有良好的环保性。其中，生态功能性PU合成革环保性更优，具有良好的发展前景。2020年7月，生态环境部提出：“将使用水性、无溶剂等环保性树脂制备聚氨酯合成革和超纤合成革的企业列入引领性企业”，直接鼓励环保材料的使用。
推动因素二：性能因素推动PU革逐渐取代PVC革市场。性能层面，PU革比PVC革具有更优良的物理性能，透气性、弹性、质感、柔软度等均更优。目前PVC合成革占市场份额已从20世纪中兴起时的80%下降到2019年的35%，超纤革和生态合成革的市场占比分别为10%、25%，PU革销售额占人造革合成革行业市场份额从2014年的72%稳步上升到76%，PU合成革取代PVC革的势头强劲。
以汽车内饰为例，传统欧美系汽车内饰材料以PVC和真皮为主，而新能源汽车更加注重内饰材料生态、绿色、环保和时尚性能，对于使用PU革，尤其是水性、无溶剂产品在汽车内饰领域中的应用吃更加开放的态度。此外，PU革色彩、纹理和表面效果丰富多样，质感、触感优良的特性也能满足新能源车所面对的相比年轻消费群体时尚化、个性化的需求。

推动因素三：环保趋严，PU革逐渐取代真皮市场。政策层面，由于天然皮革资源的有限性和加工受限性，且生产加工过程、废弃物处理过程对环境污染大，因此聚氨酯合成革发展受到国家产业政策鼓励和支持，形成对天然皮革的良好替代。生皮数量有限，根据CIC前瞻产业研究院数据，2019年真皮制造业的市场规模仅占人工革市场规模的14%。随着真皮服装需求下降，中国真皮产量近年有下降趋势，从2016年到2019年产量下降28.0%，同期人造革产量也因需求下降及环境法规的影响下降约20.0%，真皮服装需求下降程度更大。由于生皮供应减少及真皮加工造成的严重环境问题，可能拉动人工革替代需求，预期相关取代趋势将持续。

总结而言，环保方面，生态功能性聚氨酯合成革所采用的水性、无溶剂工艺技术具有突出的环保优势，突破了欧美等国苛刻的“绿色壁垒”，成为未来合成革发展的关键驱动力之一；政策层面，2016年工信部发布的《重点行业挥发性有机物削减行动计划》要求减少合成革原料二甲基甲酰胺（DMF）溶剂的使用，而无溶剂生态型产品具备VOC和DMF含量低的特点将会拥有更好的发展前景。
在政策和需求对环保提出更高要求下，生态功能性PU合成革具有环保优势的水性无溶剂工艺技术日益受到下游行业青睐，国内外知名品牌鞋服、家居企业，如耐克（NIKE）、阿迪达斯（ADIDAS）、H&M、宜家（IKEA）等已开始逐步扩大使用水性无溶剂聚氨酯合成革。
三 /持续绑定国际巨头，强粘性卡位长赛道

销售：持续布局国际巨头，“2+4”销售渠道加速拓展
依托现有产品多赛道布局，打开广阔空间。公司所处赛道具有应用场景多，市场参与者多等特点，因此渠道建设、市场认可度将是公司的核心壁垒。过去公司的传统领域为功能鞋材和沙发家居两个传统品类，目前公司正在通过优质的产品建立了良好的用户口碑与用户基础，拓展新的应用场景，包括电子产品、体育装备、汽车内饰、工程装饰四个品类。
供应国际头部企业进行时，高资源壁垒已铸就。公司下游客户包括耐克、宜家、华为、长城汽车、苹果等多个领域的头部企业。
在过去3年，由于公司产品品质的提升，公司进入了多家国内外头部企业的供应商名录： 2019年：公司成为迪卡侬一级供应商；公司高性能生态环保材料直接应用于华为5GMate30素皮版系列手机。

2020年：公司成为美国PVH集团（包括TOMMY，CK等）、美国VF集团（包括THE NORTH FACE，TIMBERLAND、VANS等）、美国哥伦比亚供应商；公司与宜家、长城汽车子公司签订框架性采购合同；安利与美国苹果签订开发与供应框架性协议。2019年3月安利开始与美国苹果公司（Apple Inc.）进行前期合作沟通，2020年8月，安利正式成为美国苹果公司的战略供应商，为其提供生态功能性合成革材料。苹果公司采用按月滚动下达订单模式，2020年8月向安利下单金额约为2200万美元，占公司当年8月份营业收入的比重约为13.26%。
2021年：合作持续深化，订单量有望迎来爆发。2021年上半年，公司与沙发家居、功能鞋材、汽车内饰等龙头企业加强合作，新增产能得到释放。
沙发家居类：与宜家家居达成战略合作协议。2021年4月安利与宜家家居达成战略合作协议，为宜家沙发家居类产品提供生态功能性聚氨酯复合材料。宜家家居作为全球最大的家具家居用品企业，截至2020年8月31日，全球销售额达到396亿欧元。公司早在2017年与宜家家居取得业务联系，宜家家居采取全球化的采购模式，中国采购量占其总采购量的18%，排名第一，安利与宜家家居达成战略协议后，有望获得更多订单。
功能鞋材类：耐克唯一中资鞋用材料合格供应商。2014年安利股份成为美国耐克公司体育装备材料的供应商，连续7年为耐克提供各类运动装备材料，2021年与耐克公司深入合作范围，3月公司通过美国耐克公司全球鞋用材料审核，成为美国耐克公司唯一中资鞋用材料合格供应商，6月公司实验室通过美国耐克公司的实验室认证并取得认证证书，有效期一年。6月，公司与成为美国匡威公司供应商。
汽车内饰类：天津一汽丰田唯一一家中资PU材料合格供应商。2021年1月公司与天津一汽丰田签订框架性采购合同，成为天津一汽丰田唯一一家中资PU材料合格供应商。公司产品可用于传统汽车领域与新能源汽车领域，截至目前，公司合作的汽车品牌还有长城、江淮、宇通等国内自主汽车品牌以及部分韩系汽车品牌。未来，公司将布局新能源领域，潜在客户包括特斯拉、蔚来等。
生产：全球产能布局进行中，三大区位优势打开全新增长天花板
合肥总部：承担国内生产任务，运输服务便利程度高。公司总部位于安徽省会合肥，2020年合肥工厂承载全部8300万平方米产能，另有改造升级项目进行中，2021年将进一步释放产能。作为全国性综合交通枢纽之一，合肥市毗邻长三角地区，具有承东启西、连南接北的交通区位优势，铁路、公路、水运等多种运输方式发达。合肥临近沿海港口城市，运输时效高，通过与长三角区域协同发展，可与宁波舟山港、上海港开展铁海联运、江海联运，出口的物流效率较高。
国际布局：全球化战略稳步推进，越南工厂区位优势明显。安利积极响应国家“一带一路”政策，在俄罗斯投资收购安利俄罗斯有限责任公司，业务主要包括工程装饰与沙发家具业务；此外，公司在越南平阳省投资控股设立安利（越南）材料科技有限公司。
区位优势一：越南与多国签订自贸协定，关税政策助力公司海外业务。越南与等欧盟、美国等国家和地区签订了大量自由贸易协定，为越南生产的出口货物提供优惠关税政策，创造了有利的外贸环境。以《欧盟-越南自由贸易协定》为例，欧盟已取消约85.6%的越南商品进口关税，并在7年内取消99%以上的关税。越南工厂投产将平抑国际贸易摩擦给公司带来的关税风险，提高公司海外业务的竞争力。
区位优势二：越南工厂地理位置优越，人工、租金等成本优势突出。越南临近中国，原材料运输成本较低。工厂所在地平阳省基础设施较完善，且与胡志明市相邻，便于连接港口。越南工厂在制造业人工薪酬、工业水电以及土地租金等方面的成本均具有一定的优势，同时可享受越南政府对外来投资企业的所得税优惠政策。
区位优势三：国际品牌布局越南，顺应下游产业转移趋势。近年来，越南吸引了众多全球合成革下游鞋材、沙发家居、电子等国际大型制造企业投资建厂，如耐克、阿迪、彪马、亚瑟士、芝华仕、Ashley等均在越南建设生产基地。公司越南工厂的设立使公司更为贴近下游制造业客户，有助于推动与国际品牌企业认证与合作，为水性无溶剂合成革系列开拓国际市场。

产能增量：2022H1完成投产，投产后达成1亿平方米产能。
越南：公司越南工厂位于越南南部平阳省，总面积为25835.3平方米，于2019年3月开工建设，截止2021Q1，已基本完成厂房等基础设施建设，计划8月份调试，公司预计2条2021年下半年投产，2条2022年上半年投产，4条产线合计将增加1200万平方米生态功能性聚氨酯复合材料产能。
改造项目：公司生态功能性聚氨酯合成革综合升级项目第2条水性无溶剂生产线于2021年正式投入量产，根据规划，该项目全部达产后将新增生态功能性聚氨酯合成革及复合材料产能约850万米/年。
总体而言，公司边际增量方面主要来自公司规划建设6条生产线，除安利越南的4条生产线外，国内公司生态功能性聚氨酯合成革综合升级项目的2条水性无溶剂生产线全部安装并投产。根据2020年年报，安利股份目前的产能约为8300万平方米，是国内生态功能性聚氨酯合成革最大的企业、市场占有率达到5%，4条生产线建成后，公司年产能将达10350万平方米，细分赛道龙头地位更稳固。
研发：持续高研发投入终迎收获，高附加值业务占比提升在即
从2011年开始，安利股份就开始研发水性、无溶剂产品，研发费用逐年增加，近年来研发费用突破8000万元，2019年拥有第一条实验性生产线，截至目前，安利股份共拥有7条水性、无溶剂生产线投产，目前水性、无溶剂产品销量占比约15%左右。安利越南公司生产线也主要是水性、无溶剂聚氨酯合成革生产工艺。安利股份是国内同行业首个获得“国际Oeko-Tex Standard 100 信心纺织品标准认证”的企业，先后获得了国家绿色工厂、全国工业产品绿色设计示范企业、国家重点高新技术企业等荣誉称号。目前公司拥有专利500多项，主持参与国家和国家行业标准50余项。

四、风险因素

1）市场竞争加剧风险；
2）头部客户订单减少风险；
3）劳动力成本上升风险；
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
精选报告来源：【未来智库官网】。
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